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卖空是“洪水猛兽”吗?

来源:学科建设与科研办公室 编辑:院宣办 发布时间:2019-01-13

中国人民大学商学院财务与金融系孟庆斌老师对卖空机制的研究始于2015年下半年。当时由于股价闪崩,市场上充斥了对个股卖空机制和股指期货做空的质疑。迫于市场压力,监管层单方面增加了对股指期货卖空的保证金比例,大幅提高当日平仓交易成本;提高了对个股卖空的交易限制。那么,卖空机制究竟是不是导致市场闪崩的罪魁祸首?对这个问题市场上的不少人是存在疑问的,作为从2007年开始参与中国市场股票市场研究和交易的“老枪”,孟庆斌觉得研究对这个问题进行深入分析,通过学术研究客观、公允的评价卖空与股价崩盘之间的关系,搞清楚中间的机理是自己的责任,于是也开始对该问题进行展开讨论。

孟庆斌老师与其合作者研究发现,卖空交易不仅没有增大,反而有助于降低股价崩盘风险。同时这篇论文还发现,卖空交易通过提升公司信息透明度和改善公司治理,从而降低了股价崩盘风险,说明卖空对于上市公司信息质量和内部治理的提高是有益的。进一步研究发现,在牛市中卖空交易很好的起到了负面信息挖掘的功能,降低了上市公司的股价崩盘风险,却并未进一步加剧恶化较差市场行情下的股价崩盘风险。这个研究为我国卖空实践的市场风险分析提供了新的视角。此外,他们抓住了导致股价崩盘的真正“元凶”,发现融资买空显著提高了上市公司的股价崩盘风险。2年后这篇论文发表在2018年4月份的《管理世界》上。

此外,孟庆斌与其合作者还发现,卖空机制可以通过反映投资者的悲观情绪或负面信息降低股价高估,卖空机制对股价高估的影响随着卖空机制的逐步深入逐步加深;同时,卖空者不仅会对市场上的公开信息进行加工处理,而且会通过挖掘公司的私有信息进行交易,这都有利于信息更好的融入股价。进一步研究表明卖空量越大,投资者越能够通过卖空反映其悲观情绪或负面信息降低股价高估;卖空者能够识别出高估的股票且具有私有信息。该研究为国内外关于卖空机制是否提高股票市场定价效率的争论提供了直接的证据。这篇论文也在2018年4月发表在《管理科学学报》上。

从以上研究结论中可以看到,我国的个股卖空机制并未引起股价的过度波动,更不用说崩盘。实际上,国外对卖空机制负面影响的担忧更多的集中于“裸卖空”,但在我国,根本不存在“裸卖空”这种机制。而且现有的卖空规模与市场整体交易量和买空规模相差甚远,其信息挖掘功能都尚未充分实现,更不用说能够引起股价崩盘。因此,2015年市场将闪崩归责于卖空是有失公允的。当然,对于监管层而言,当时限制卖空也不失为一种可取的应急方案,而过去两年及时纠错,放开对个股卖空的限制,并逐步放松对股指期货交易的限制也正好说明了这一点。

 

孟庆斌、侯德帅、汪叔夜,“融券卖空与股价崩盘风险——基于中国股票市场的经验证据”,管理世界,2018,34(4)。

孟庆斌、黄清华,“卖空机制是否降低了股票的高估程度——基于投资者异质信念的视角”,管理科学学报,2018,21(4),43-66。